Gayrimenkul Ekonomisi Dersi 4. Ünite Sorularla Öğrenelim

Gayrimenkul yatırımları analizinde rol oynayan iki önemli piyasa ve bu iki piyasa arasındaki ilişki nedir?

Gayrimenkul yatırımları analizinde rol oynayan piyasalar; kentsel mekan piyasası ve gayrimenkule dayalı varlık piyasasıdır. Kentsel mekan piyasası ve gayrimenkule dayalı finansal varlık piyasaları arasındaki ilişkileri anlamak, gayrimenkul sektörü uzmanları ve yatırımcıları için oldukça önemlidir. İki piyasa arasındaki kısa dönem ilişkisi, gayrimenkulün ürettiği nakit akışının (net kira gelirlerinin) gayrimenkulün piyasa değerini yani fiyatını oluşturması olarak tanımlamak mümkündür. Başka bir deyişle, mekan piyasasındaki arz-talep dinamikleri ile belirlenen kira değerleri söz konusu gayrimenkule ait getiri oranı olan kapitalizasyon oranı ile birlikte, gayrimenkulün piyasa fiyatını belirlemektedir. Orta ya da uzun vadede, iki piyasaya arasındaki yapısal ilişkiyi belirleyen sektör ise, gayrimenkul geliştirme ya da inşaat sektörüdür. İnşaat sektörü, finansal sermayeyi fiziksel sermayeye dönüştürerek, mekan piyasasındaki arz miktarını ve dolayısı ile mevcut mekan stoğunu belirlemektedir. 

Gayrimenkul sistemi ve ilişkili olduğu piyasalar arasındaki ilişkiyi açıklayınız. 

Gayrimenkul sistemi, kentsel mekan piyasası, gayrimenkule dayalı finansal varlık piyasası ve bu iki piyasayı birbirine bağlayan inşaat sektörünü de içine alan sistemin tümü olarak tanımlanmaktadır. Dolayısıyla; gayrimenkul sisteminin temel bölümleri; kentsel mekan piyasası, gayrimenkule dayalı varlık piyasası ve inşaat (gayrimenkul geliştirme) sektörüdür. Mekan piyasası içinde, alan kullanım talebi ile mevcut alan stoğunun etkileşimi sonucunda mevcut kira değerleri belirlenmektedir.Mekan piyasasında kira değerlerinin oluşmasında, gayrimenkul varlık piyasasında da gayrimenkul piyasa fiyatlarının oluşmasında, ulusal/yerel reel ekonomik faaliyetlerin ve sermaye piyasası dinamiklerinin etkisi oldukça önemlidir.Gayrimenkul sisteminin gayrimenkul geliştirme (inşaat) sektörü bölümünde, sektör girişimcileri oldukça önemli bir karşılaştırma yapmak durumundadır. İnşaat maliyeti, arazi maliyeti ve girişimcinin kar marjından oluşan mevcuttaki gayrimenkul geliştirme maliyeti, mevcut gayrimenkul varlık değeri ile karşılaştırılmaktadır. 

Gayrimenkul sisteminin kendi kendini kontrol edebilen bir mekanizma olmasını sağlayan özelliği nedir?

Gayrimenkul sisteminin önemli bir özelliği, sistemin negatif geribildirim döngüleri ile kendi kendini kontrol edebilen bir mekanizmaya sahip olmasıdır. Gayrimenkul sistemi, tekrar eden geribildirimlerle dolu karmaşık bir sistemdir. Negatif geribildirim döngüleri sistemin kontrol dışına çıkmasını önlemekte ve uzun dönemde denge durumuna geri gelmesini sağlamaktadır. Gayrimenkul sistemi katılımcıları (yatırımcılar, kiracılar, mülk sahipleri, inşaat sektörü girişimcileri, vb.) ileriye dönük hareket edip sistemin dengesini bozan bir etki karşısında yeterince hızlı tepki verdikleri sürece, negatif geribildirim döngüleri mekan arzı ve talebi arasındaki dengeyi sağlayacaktır. 

Gayrimenkul sistemi işleyişi analizinde kullanılan 4 Çeyrek Düzlem (4Q) modelini kısaca açıklayınız.

DiPasquale ve Wheaton (1992)1 , gayrimenkul sisteminin işleyişini özetlemek ve sistem içinde yer alan piyasalar arası ilişkilerin temel analizini yapmak amacıyla grafiksel bir gösterim kullanmış ve 4 Çeyrek Düzlem (kısaca 4-Q) modelini geliştirmişlerdir. 4-Q modeli, gayrimenkul sisteminin şekilsel gösterimidir. 4-Q modeli dört farklı çeyrek düzlemden oluşan bir şekil ile tanımlanmaktadır.Dört farklı çeyrek düzlemde, dört farklı ikili ilişki tanımlanmaktadır. Bu ilişkilerin tümü, mekan piyasası ve gayrimenkul varlık piyasası arasındaki bağlantıları göstermektedir. 4-Q modeli ile, hem mekan piyasası ile varlık piyasası arasındaki uzun dönem dengesini hem de her bir piyasa içindeki uzun dönem dengesini eş-anlı olarak analiz etmek mümkündür.

Gayrimenkul piyasalarında uzun dönem nasıl tanımlanır?

Gayrimenkul piyasalarındaki uzun dönem dengesini incelerken dikkat edilmesi gereken noktalardan birisi uzun dönemin nasıl tanımlandığıdır. Uzun dönem, arz miktarının değişen talebe karşılık verebileceği yeterli zamanı kapsamaktadır. Başka bir deyişle, gayrimenkul piyasasındaki uzun dönem dengesinin oluşabilmesi için, yani kullanım alanı arzının talepteki değişimlere tepki verebilmesi için gerekli zamanın geçmesi gerekmektedir.

4Q grafiğinde kuzeybatı ve kuzeydoğu düzlemleri neyi açıklamak ve analiz etmek için kullanılır? 

Kuzey-doğu ve kuzey-batı çeyrek düzlemlerinde, mekan piyasası ve varlık piyasası arasındaki doğrudan veya kısa dönemli fiyat ilişkileri tanımlanmaktadır. Kuzey-doğu çeyrek düzlemi, mekan piyasasındaki arz-talep dengesi sonucu kira değerlerinin belirlendiği düzlemdir. Kuzey-batı çeyrek düzlemi, varlık piyasasında gayrimenkul fiyatlarının belirlendiği düzlemdir. Bu düzlem, kuzey-doğu çeyrek düzleminde ya da mekan piyasasında belirlenen kira değerlerinin, gayrimenkul piyasa fiyatları ile ilişkilendirildiği düzlemdir.

4Q grafiğinde güneybatı ve güneydoğu düzlemleri neyi açıklamak ve analiz etmek için kullanılır? 

4-Q grafiğinin altında kalan iki çeyrek düzlem (güney-batı ve güney-doğu çeyrek düzlemleri), gayrimenkul geliştirme yani inşaat sektörünün sistemdeki rolünü göstermektedir.Güney-batı çeyrek düzlemi, gayrimenkul fiyatları ile dönemsel (yıllık) inşaat üretimi arasındaki ilişkinin belirlendiği düzlemdir. Güney-doğu çeyrek düzlemi, dönemsel (yıllık) yeni inşaat miktarının, mevcut kullanım alanı stoğu ile ilişkilendirildiği düzlemdir. Kısaca, mevcut alan stoğundaki değişim bu düzlemde belirlenmektedir. 

Belirli bir dönemde, mevcut alan stoğundaki değişim nasıl hesaplanır?

Belirli bir dönemde, mevcut alan stoğundaki değişimi aşağıdaki denklemle tanımlamak mümkündür:

?S= C- dS

Bu denklemde; S = mevcut alan stoğu ?S = stoktaki değişim miktarı C = yıllık yeni inşaat miktarı d = mevcut stoktaki yıllık yıpranma oranı olarak tanımlanmaktadır. Belirli bir dönemde kullanım alanı stoğundaki değişim miktarı (?S); söz konusu dönemde gerçekleşen yeni inşaat miktarı (C) ile yıpranan ve mevcut stoktan çıkarılan kullanım alanının (dS) farkına eşittir.

4-Q modelinde kentsel mekan piyasası ile gayrimenkul varlık piyasası arasındaki doğrudan veya kısa dönemli ilişkiler hangi çeyrek düzlemlerde tanımlanmaktadır?

Kentsel mekan piyasası ile gayrimenkul varlık piyasası arasındaki doğrudan veya kısa dönemli ilişkiler, kuzey-doğu ve kuzey-batı çeyrek düzlemlerinde tanımlanmaktadır. Kuzey-doğu çeyrek düzlemi, mekan piyasasındaki arz-talep dengesi sonucu kira değerlerinin belirlendiği düzlemdir. Kuzey-batı çeyrek düzlemi, varlık piyasasında gayrimenkul fiyatlarının belirlendiği düzlemdir. Bu düzlemde, kuzey-doğu çeyrek düzleminde ya da mekan piyasasında belirlenen kira değerleri, kapitalizasyon oranı ile birlikte gayrimenkul piyasa fiyatlarını oluşturmaktadır. Sonuç olarak, kuzey-doğu ve kuzey-batı çeyrek düzlemlerinde, iki piyasa arasındaki doğrudan veya kısa dönemli fiyat ilişkileri tanımlanmaktadır. 

Mevcut stoktaki yıpranma oranının bir gayrimenkul sistemi açısından önemi nedir?

Mevcut stoktaki yıpranma oranı oldukça önemlidir. Örneğin, Avrupa kentlerinde, merkezi iş alanları genellikle kentlerin tarihi merkezlerinde yer almaktadır. İstanbul örneğinde Eminönü ve Beyoğlu ilçelerinde gördüğümüz gibi, tarihi kentsel doku oldukça önemli fonksiyonları üstlenmiş durumdadır. Mevcut alan stoğundaki, özellikle tarihi dokudaki yıpranma oranını belirli seviyede tutabilmek önemlidir. Bunun için de, mevcut yapıların sürekli bakım ve onarım altında olması gerekmektedir.

4-Q grafiğinden faydalanarak mevcut stoktaki yıpranma oranı nasıl yorumlanır?

4-Q grafiğinin güney-doğu çeyrek düzleminde orijinden geçen doğrunun eğimi, bize mevcut alan stoğundaki yıpranma oranı hakkında önemli bir bilgi vermektedir. Bu doğru, yıllık üretilen yeni inşaat alanı ile mevcut kullanım alanı stoğunu ilişkilendiren bir eğridir. Bu doğrunun eğimi aşağıdaki oranı vermektedir:

Eğim = Yeni inşaat alanı (feet kare/yıl) / Mevcut inşaat alanı (feet kare)

Doğrunun eğiminin artması yani daha dik hale gelmesi durumunda doğru saatin ters yönünde hareket edecektir. Bu durumda, yıllık yeni inşaat miktarı sürekli artsa da mevcut stok miktarı çok fazla değişmeyecektir. Bunun temel nedeni, mevcut stoktaki yıpranma oranının çok yüksek olmasıdır. Özetle, güney-doğu düzleminde tanımlanan daha yatay bir doğru göreceli olarak düşük yıpranma oranını gösterirken, daha dikey bir doğru alan stoğundaki yıpranma oranının yüksek olduğunu göstermektedir.

Bir kentsel mekan piyasasında kira değerleri nasıl oluşmaktadır?

Herhangi bir kentsel mekan piyasasında (ofis alanı, konut alanı, vb.) mevcut alan arzı ve kullanım alanı talebinin karşılıklı etkileşimi sonucu piyasa dengesindeki kira değerleri oluşmaktadır. Kira değerleri, gayrimenkul varlık piyasası için önemli bir bilgi üretmektedir. Kira değerleri, sermaye piyasasında belirlenen kapitalizasyon oranları ile birlikte gayrimenkul piyasa fiyatlarını belirlemektedir. Gayrimenkul fiyatları da, söz konusu dönemdeki yeni inşaat miktarını ve dolayısı ile yeni mekan stoğunu belirlemektedir.

Eğer yeni stok miktarı başlangıçtaki kullanım alanı miktarından fazla ise, bu durumda yeni dengenin oluşması için kira, fiyat ve yeni inşaat miktarının ne yönde değişmesi gerekmektedir?

Yeni kullanım alanı miktarının denge miktarının üzerine çıkması, söz konusu dönemde çok fazla inşaat yapıldığını göstermektedir. İnşaat sektöründeki bu canlılığın temel nedeni yüksek kira değerleri ve/veya aşırı değerlenen emlak fiyatlarıdır. Dolayısı ile, uzun dönemde yeni bir dengeden bahsedebilmek için, aşırı yükselen emlak fiyatlarının düşmesi ve bunun sonucunda yeni inşaat miktarının azalmasını bekleriz.

4-Q modeli ne için kullanılmaktadır?

4-Q modeli mekan ve varlık piyasasındaki eş-anlı uzun dönem dengesini analiz etmemizi sağlamaktadır. Bu model, kısa dönemli piyasa dinamiklerini ya da geçici olarak meydana gelen dengesizlikleri anlamak için elverişli değildir.

Gayrimenkul piyasalarının konjonktürel yapıya sahip olmasını açıklayınız.

Konjonktürel yapı, gayrimenkul piyasalarındaki ani yükseliş dönemlerinin ardından, ani düşüş dönemlerinin yaşanması olarak tanımlanmaktadır. Kullanım alanı doluluk oranlarının ve beraberinde kira değerlerinin sürekli artış gösterdiği uzun dönemler sonrasında, kullanım alanlarında boşluk oranlarının sürekli artması ve kiraların hızla düşmesi olarak da tanımlanmaktadır.

Ofis alanı talebindeki artışın uzun dönem piyasa dengesi üzerindeki etkisini açıklayınız.

Buradaki asıl soru varlık piyasası dinamiklerinin, yani yatırımcıların gayrimenkul varlıklarına olan yatırım talebinin değişmediği varsayımı altında, gayrimenkul kullanım alanına olan talebin artmasının gayrimenkul sistemini nasıl etkileyeceği sorusudur.Uzun dönemde gayrimenkul geliştirmenin marjinal maliyeti arttıkça ya da kullanım alanı arzındaki esneklik azaldıkça, stok miktarındaki artış talepteki artışı karşılamayacak ve dolayısıyla yeni kira değerleri ilk denge değerinin üzerinde belirlenecektir.Sonuç olarak, ofis alanı talebinin artması ile modelimizdeki tüm değişkenlerin değeri artmaktadır. Yeni denge durumunda, daha yüksek kira değerleri, daha yüksek gayrimenkul fiyatları, daha fazla yeni inşaat miktarı ve daha büyük bir alan stoğundan bahsetmekteyiz. Burada vurgulamamız gereken önemli bir nokta, değişkenlerdeki artış miktarının birbirine orantılı olmamasıdır. Artış miktarları, mekan piyasasındaki talep ve arzın fiyat esnekliğine, varlık piyasası yatırımcıların yatırım talebi esnekliğine ve inşaat arzının fiyat esnekliğine bağlıdır. Örneğin, inşaat arzının esnek olmadığı bir piyasada, kira değerlerinin ve dolayısıyla fiyatların artması (kullanım alanı talebindeki artış nedeniyle), yeni inşaat miktarını fazla etkilemeyecek ve kullanım alanı stoğunda büyük bir değişiklik gerçekleşmeyecektir. Böylece, yeni denge durumundaki kira değerleri oldukça yüksek seviyelerde belirlenecektir.

Mekan piyasasında kullanım alanına olan talebin artması, 4-Q grafiğinin kuzey-doğu çeyrek düzleminde tanımlanan talep eğrisinin yukarı ve sağa doğru kayması ile ifade edilmektedir. Talebin artması sonucu oluşacak yeni uzun dönem dengesinde, 4-Q modeli değişkenlerinin değerlerinin hangi yönde değişmesi beklenir?

Mevcut kullanım alanı miktarı sabit iken ofis alanı talebinin artması ile, öncelikle yükselen kira değerleri söz konusu gayrimenkul fiyatlarını yani ofis alanı fiyatlarını arttıracaktır. Fiyatların artması inşaat sektörünü canlandıracak ve söz konusu dönem içindeki yeni inşaat miktarı artacaktır. Yeni üretilen kullanım alanı miktarının mevcut stoğa eklenmesi sonucunda, yeni stok miktarı da artacaktır. Sonuç olarak, yeni dengeyi tanımlayan dikdörtgen alanı, mevcut dengeyi gösteren dikdörtgen alanının tamamen dışında yer almaktadır.

1980’li yılların ilk yarısında ABD’de yaşanan ofis kullanım alanı talebi ve gayrimenkul yatırım talebindeki eş anlı artışın gayrimenkul piyasası üzerindeki etkilerinin ne oldu?

Mekan piyasası ve varlık piyasasındaki talep artışı (4-Q grafiğinin üst kısmındaki çeyrek düzlemler) kısa dönemde gayrimenkul fiyatlarının gözle görülür şekilde artmasına neden olmuştur. Ancak, bu aşırı artış geçici bir değer artışıdır. Zaman içinde, kullanım alanı ya da yatırım talebinde bir daralma olmaksızın, aşırı değerlenen gayrimenkul fiyatlarının düşmesi beklenmektedir. 1990’lı yılların başlarında Amerika ekonomisinin resesyon4 sürecine girmesiyle birçok şirket ölçek küçültme yoluna gitmiştir. Talepteki daralma, ofis kiraları ve ofis fiyatlarındaki düşüşü arttırmıştır.

Gayrimenkul piyasalarında yaşanan ani yükselmeler veya aşırı değerlenmeler ardından ani düşüşleri getirmekte midir?

Bu sorunun kesin bir yanıtı yoktur. “Gayrimenkul piyasasındaki ani yükselişler beraberinde ani düşüşleri getirecektir” kuralından bahsetmek mümkün değildir. Ancak, finansal varlık piyasalarının piyasaya ulaşan bilgiye hızlı tepki verebilme yeteneğine bağlı olarak, gayrimenkul piyasalarındaki konjonktürel yapının veyahut şişen balonun söndürülmesi mümkün olacaktır. 4-Q modeli, gayrimenkul piyasalarındaki konjonktürel yapının anlaşılması açısından oldukça önemli bir modeldir.